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招商煤炭|别了,276!——供给侧改革系列报告之三十二

招商煤炭2018-02-12 19:56:40

投资要点:

未来四年煤炭产量零增长(2016年底产能39—2020年底39亿吨),价格基本零波动(500-570绿色区域),但短期具有向上的看涨期权。行业的投资机会不在于价格趋势和成长性,而在于超预期的盈利和跟随宏观政策的估值波动(择时尤为重要)。关注三类股票:高弹性冶金煤股票:潞安、西煤、冀中和阳泉;内生成长性和资产注入预期股票:中煤、兰花、西煤,潞安等;转型和一体化概念股:山煤、神火、永泰、安源和兰花。

  • 低库存煤价易涨难跌。2010年之后,煤炭库存经历了被动补库,主动去库,被动去库三阶段。2016年供给受限,被动去库,煤价暴涨。目前煤炭行业处于低库阶段(3.3亿吨,29天),与09年的低库相当(2.5亿吨,27天)。低库存煤价易涨难跌,供给和需求的微小变动就可能引起煤价的暴涨。近期受到下游需求复苏中游崛起刺激煤价反弹,从584元上涨至目前636元/吨。

  • 煤炭在产不过剩,只是在建过剩:我们测算2016年煤炭消费增速1.9%,原煤口径消费量为41亿吨,倒算2016年煤炭产量为38.2亿吨(与统计局相差了4亿吨)。假设2017年维持进口2.5亿吨,出口0.1亿吨,库存处于底部无法再弥补需求。如果2017年煤炭需求持平或增速持平2%,则2017年煤炭消费量为41和42亿吨,则国内煤炭产量为38.7-39.5亿吨,与在产39亿吨产能基本相当,煤炭供求均衡或略微偏紧,即煤炭在产产能不过剩,276天的政策应该告别历史舞台了!按照十三五规划,煤炭关闭产能8亿吨,新投产5亿吨,而2016年关闭了3亿吨,未来四年煤炭行业需要关闭5亿吨,新投产5亿吨,两者基本对冲,从净去产能的角度来看,煤炭供给侧改革似乎已经完成任务了。未来供改的任务主要在于以新换旧,行业兼并整合。

  • 投资策略:未来四年煤炭产量零增长(2016年底产能39—2020年底39亿吨),价格基本零波动(500-570绿色区域),但短期具有向上的看涨期权。行业的投资机会不在于价格趋势和成长性,而在于超预期的盈利和跟随宏观政策的估值波动(择时尤为重要)。关注三类股票:高弹性冶金煤股票:潞安、西煤、冀中和阳泉;内生成长性和资产注入预期股票:中煤、兰花、西煤,潞安等;转型和一体化概念股:山煤、神火、永泰、安源和兰花;

风险提示:供给侧改革进展和去产能力度低于预期。


以下为正文:


煤炭库存只有各个子行业的数据,而没有全社会统计口径数据,我们根据各个子行业的库存及其占比,测算出全社会的煤炭库存数据,以更加真实的反应煤炭库存变化及对供求和价格的影响。

2014年底煤炭社会库存最高达到4.7亿吨,2016年底库存下降至3.3亿吨,较高点下降了1.4亿吨,降幅29%。库存天数最高达49天,目前下降至29天。


2010年之后,煤炭库存经历了被动补库,主动去库,被动去库三阶段。

  • 2010-2014,煤价下跌,被动补库:煤炭库存从11年开始,库存不断累积,经历了被动补库。从2010年的库存3亿吨,累计到2014年的4.7亿吨,库存天数从34天增加到42天,

  • 2015,煤价暴跌,主动去库:2014-2015年,库存高点4.7亿吨下降至3.8亿吨,下降0.9亿吨,库存天数下降至35天,。

  • 2016,供给侧改革被动去库:2016年,供给受限,被动去库,库存从3.8亿吨下降至3.3亿吨,库存天数下降至29天,煤价暴涨。

目前煤炭行业处于低库阶段(3.3亿吨,29天),与09年的低库相当(2.5亿吨,27天)。低库下煤价易涨难跌,供给和需求的微小变动就可能引起煤价的暴涨。

  • 2009年的2.5亿吨库存,库存天数27天,在4万亿刺激下,煤价底部强力反弹,从2008年底的520元/吨上涨至2010年初的810元/吨。

  • 2016年底,2.9亿吨库存,库存天数29天,受供改逆向调控影响煤价调整到12月中旬的584元/吨,之后受到下游需求复苏中游崛起刺激煤价反弹,目前达到636元/吨。

、15年底在产产能42亿吨

煤炭行业家底一直不太清楚,我们采用煤炭协会2016年初公布的2015年的煤炭产能数据为基准,业内的说法是煤炭总产能57亿吨。其中:

  • 在产产能:42亿吨在产(其中,停产3亿吨),

  • 在建15亿吨(其中合规7亿吨,违规8亿吨)

我们用2001年来的数据拟合,2000年煤炭产量13.84亿吨,2001年以来,煤炭新投产35.9亿吨,关闭煤矿7.19亿吨。测算2015年底煤炭产能42.6亿吨,与协会公布的2015年底42亿吨产能大致相当。


煤炭形势最差的2015年,煤炭产能利用率89%,按说这种产能利用率,煤价不会暴跌,煤炭不会接近全行业亏损。主要的原因在于行业超产严重,基本上都在10%以上的超产。也就是2015年产能利用率应该是80%,这个才与行业煤价暴跌相匹配。

、16年产量数据低估

2016年,经历供给侧改革的煤炭行业,从原来的严重供过于求过渡到供不应求,煤炭价格暴涨。

为了方便讨论,我们从原煤口径探讨行业的供求。不过,回顾2016年煤炭供求形势,需要先厘清行业数据。

2016年产量数据可能受到限产政策而人为压低了,我们假设2015年数据是对的。

  • 2015年煤炭产量37.5亿吨,进口2亿吨,出口0.1亿吨,库存下降0.9亿吨,2015年煤炭总供给或总消费为40.4亿吨。

  • 2016年煤炭下游四大行业保持了较好的增长,火电,生铁,水泥,合成氨产量增速分别为2.6%、0.7%、0.5%和-1.6%,其消费占比分别为51%,11.7%、13.3%和4.6%。我们测算,2016年煤炭消费增速1.93%,则2016年煤炭总消费量为41.1亿吨。

  • 2016年煤炭进口2.56亿吨,出口0.1亿吨,库存下降0.5亿吨,倒算2016年煤炭产量数据为38.2亿吨。

  • 统计局最先公布的2016年规模以上煤炭产量数据为33.6亿吨,之后统计公报里调整为全社会煤炭产量34.1亿吨,下降9%,我们测算数据与公布数据相差了4亿吨。

  • 另外从限产的角度来看,年初42亿吨产能,年底39亿吨产能,全年平均产能40.9亿吨,限产16%执行6个月计算(山西4月份执行,其他5月份开始执行,9月份逐渐放开限产),限产减少产量大约2.5亿吨,从平均产能40.9亿吨扣除2.5亿吨,全年煤炭产量估算38.4亿吨。与前面倒算的煤炭产量大致相当。

、在产不过剩,在建过剩

假设进口维持2.5亿吨,出口维持0.1亿吨,净进口为2.4亿吨,而库存处于底部无法再弥补需求。

  • 假设2017年煤炭需求持平,则2017年煤炭消费量为41.1亿吨,则国内煤炭产量需要38.7亿吨。

  • 假设2017年煤炭需求增速与2016年持平,即增速2%,则2017年煤炭消费量为41.9亿吨,则国内煤炭产量需要39.5亿吨。

2017年初煤炭产能39亿吨,也就说两种情况下2017年煤炭消费量与供给量基本相当,煤炭行业应该处于供求均衡或略微偏紧。即煤炭在产产能不过剩,276天的政策应该告别历史舞台了。

按照十三五规划,煤炭关闭产能8亿吨,新投产5亿吨,而2016年关闭了3亿吨,未来四年煤炭行业需要关闭5亿吨,对冲新投产的5亿吨,从净去产能的角度来看,煤炭供给侧改革似乎已经完成任务了。未来供改的任务主要在于以新换旧,行业兼并整合。

未来四年煤炭产量零增长(2016年底产能39—2020年底39亿吨),价格基本零波动(500-570绿色区域),但短期具有向上的看涨期权。行业的投资机会不在于价格趋势和成长性,而在于超预期的盈利和跟随宏观政策的估值波动(择时尤为重要)。

关注三类股票,:

  • 高弹性冶金煤股票:潞安、西煤、冀中和阳泉;

  • 内生成长性和资产注入预期股票:中煤、兰花、西煤,潞安等;

  • 转型和一体化概念股:山煤、神火、永泰、安源和兰花;


重要声明

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